È sorprendente come tutto può cambiare quando in realtà poco è realmente cambiato. Siamo entrati in territorio pessimista (risk off): i mercati sviluppati sono tornati a sovraperformare i mercati emergenti, i quali risentono della potenza USA. Inutile dire che, nel mercato azionario la qualità sta sovraperformando il valore.
Da un punto di vista dei fondamentali, non si è visto un grande cambiamento: il ciclo di crescita globale è ancora in miglioramento, i ricavi crescono (le aspettative per entrambi i mercati sviluppati ed emergenti sono attorno al 15% per l’anno), e anche i numeri sul commercio sono robusti. Eppure, nonostante la maggior parte delle cose siano le stesse, si è unita al tavolo dei giocatori la paura.
Possibili minacce sono apparse all’orizzonte: una Fed più aggressiva, ostilità commerciali protratte e preoccupazioni geopolitiche. Nessuna di queste potrebbe fermare il ciclo di crescita globale ma, messe insieme e spinte al limite, potrebbero essere potenti elementi rivoluzionari. Un dollaro forte, un collasso delle valute di paesi dominati da ampi deficit correnti, un debole profilo di credito e un indice dell’attività manifatturiera in calo, sono sintomi piuttosto che cause di quelle stesse paure.
La domanda da chiederci è cosa succederà con le dispute commerciali, in modo particolare tra Cina e Stati Uniti. Abbiamo appena visto i primi aumenti tariffari di 34 miliardi di dollari di beni importati implementati su entrambi i lati. Ciò ha un impatto minimo su tutti e due i paesi da un punto di vista fondamentale, rappresentando meno dello 0,3% dell’attuale PIL cinese e facilmente compensato dagli stimoli. Altri 16 miliardi di dollari sono in programma e saranno applicati a breve. Tuttavia, questi sono numeri piccoli. Quello che succede dopo è la chiave. A nostro avviso, poiché la posta in gioco è alta per entrambi i paesi, i negoziati sono probabili, ma il processo non sarà semplice. Sia il presidente Xi che il presidente Trump probabilmente manterranno una posizione dura: Xi per far passare le dure riforme e Trump per aiutare il suo partito a vincere le elezioni a medio termine.
Cosa succederebbe se fossimo nel torto? Cosa succederebbe se le negoziazioni non si attuassero e Trump aumentasse le tariffe di altri 200 miliardi di dollari in importazioni cinesi? E allora forse la Cina si vendicherebbe con misure a discapito di società statunitensi che investono nel paese? Dobbiamo essere consapevoli dei rischi, e se tutti i negoziati fallissero, e scoppiasse una vera e propria guerra commerciale, i mercati azionari si troverebbero di fronte alla proverbiale doppia maledizione. Da un lato, i guadagni potrebbero essere colpiti dal fatto che sia gli esportatori che gli importatori, a seconda di quale parte delle tariffe commerciali si trovano, soffrano. Dall'altra parte, potremmo aspettarci che le pressioni inflazionistiche aumentino negli Stati Uniti, spingendo la Fed ad alzare i tassi non in linea con il miglioramento della crescita economica (come ha fatto finora) ma per arginare l'inflazione.
Il risultato sarà, come spesso accade, duplice. Nessuno dei fattori fondamentali nella nostra struttura a cinque fattori è cambiato secondo i nostri team dei mercati sviluppati ed emergenti. Entrambi i mercati continuano ad avere risultati positivi a livello macro e di utili. Il team dei mercati sviluppati è orientato a essere meno ottimista. Dal loro punto di vista, a meno che non si ottengano notizie positive sulle controversie commerciali, è probabile che la volatilità rimanga elevata, poiché il mercato sta scontando crescenti rischi di escalation nello stesso momento in cui ci aspettiamo un calo del sostegno della Banca centrale.
I nostri portfolio managers dei mercati emergenti vedono dati macro e utili immutati. Hanno abbassato il fattore sentiment a livello neutrale, poiché abbiamo visto deflussi da maggio e gli spread delle obbligazioni emergenti si sono ampliati. Hanno anche ridotto il fattore tecnico a neutrale e credono che la maggior parte degli investitori globali ora prenderà un approccio attendista per studiare cosa succede sul lato commerciale e sulla volatilità delle valute emergenti.
Ciò di cui abbiamo bisogno ora è una risoluzione delle tensioni commerciali per i mercati globali così da abbandonare la loro posizione pessimistica. In merito alla relazione USA-Cina, non si può sapere cosa riserva il futuro, ma la mia ipotesi è che alla fine i mercati si abitueranno ai due paesi più potenti del mondo di volta in volta in disaccordo e, a seconda della battaglia, sceglieranno il vincitore.
