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Il Vix nel vischio

di Joseph V. Amato, president and chief investment officer–equities di Neuberger Berman 13 Febbraio 2018

L’azionario è inciampato, ma quello della settimana scorsa non è stato il grande evento di rischio del 2018.

 

Oggi possiamo aggiungere un altro nome al lungo elenco dei prodotti finanziari ipercomplessi che sono stati concepiti, creati e finanziati per poi esplodere in faccia agli investitori.

 

I mercati azionari hanno corso al rialzo per due anni, mentre il più noto parametro di misura della volatilità di mercato – il CBOE Volatility Index o VIX – rimaneva incredibilmente incollato sotto quota 10. Era inevitabile che venissero creati prodotti strutturati per vendere futures sul VIX e intascare il premio da “posizioni corte sulla volatilità”. Ed era altrettanto inevitabile che, essendo il VIX così basso e il premio così compresso, il ricorso alla leva crescesse sempre di più.

 

La natura di questi prodotti è emersa subito, quando una modesta ondata di vendite sulle piazze azionarie è bastata a spingere il VIX a livelli tali da causarne il tracollo. I gestori del prodotto hanno dovuto acquistare futures per “coprire” le posizioni corte compromesse, spingendo il VIX a un ulteriore rialzo e causando una reazione a catena nell’intero giro di vendite allo scoperto di volatilità. Il VIX ha finito con il toccare quota 50. Non male.

 

Per chi lo ha visto da vicino, è stato uno spettacolo strappacuore. Ma chi di noi investe nell’“economia reale” ha veramente di che preoccuparsi?

 

Ne dubitiamo.

 

Correzione improrogabile

 

Infatti, siamo del parere che il contesto attuale offra un’ottima opportunità per vendere volatilità, purché non si ricorra alla leva. Potessi farlo, sottolineerei le ultime cinque parole. Neuberger Berman esegue strategie come questa che offrono la possibilità di migliorare i rendimenti dell’indice, riducendo la volatilità di un terzo circa. La settimana scorsa quelle strategie hanno reagito come previsto e, fintanto che la volatilità implicita si mantiene elevata, hanno la possibilità di vendere opzioni put a premi molto maggiori rispetto ad alcune settimane fa.

Per citare Doug Kramer e Derek Devens, i miei colleghi che si occupano di strategie su opzioni: “La regola numero uno nella vendita di opzioni è mantenersi umili e non utilizzare alcuna leva (o utilizzarne una molto, ma molto bassa), senza farsi prendere la mano”.

 

Per chi di noi si assume il rischio azionario investendo direttamente nei mercati azionari, val la pena ricordare che l’indice S&P 500 ha chiuso gennaio in rialzo del 6% e una correzione era "improrogabile".

 

Dopo l’ondata di vendite di giugno 2016, causata dalla Brexit, i mercati hanno guadagnato il 40% senza batter ciglio. La crescita dei mercati non segue mai una linea retta e ogni prolungato periodo rialzista è stato seguito da correzioni significative. Sebbene dolorose, queste correzioni assomigliano un po’ a una medicina amara: sgradevole ma necessaria per tenersi in salute.

 

Lo slancio dell’economia prosegue

 

Lo slancio dei fondamentali economici, di cui abbiamo parlato un mese fa nell’ultimo numero di Asset Allocation Committee Outlook, prosegue inequivocabile. Siamo pronti per un’altra stagione degli utili caratterizzata da ottimi risultati ed è probabile che la crescita globale sincronizzata prosegua ancora per qualche mese. La settimana scorsa i mercati hanno subito una battuta d’arresto, ma si è trattato di un rallentamento salutare.

 

La correzione ci ha tuttavia fornito un importante indizio su qualcosa che, nel corso dell’anno, potrebbe diventare motivo di preoccupazione. L’ondata di vendite che ha colpito l’azionario potrebbe essere stata causata dal rapido rialzo dei rendimenti obbligazionari. I quali, a loro volta, sono stati spinti dal miglioramento dei dati occupazionali e salariali negli Stati Uniti che hanno alimentato le attese di un’accelerazione dell’inflazione. Il forte aumento salariale ottenuto la settimana scorsa dai metalmeccanici tedeschi è un altro indicatore, monitorato da vicino, di un possibile imminente aumento dei prezzi. Simili situazioni spesso inducono le banche centrali a irrigidire le politiche monetarie, stroncando i mercati rialzisti.

 

Ma secondo noi i timori degli investitori sono prematuri. Il rialzo dei tassi da parte della Fed nel 2018 è già stato scontato dai mercati in termini che sono stati perlopiù confermati la settimana scorsa, quando i rendimenti obbligazionari hanno registrato una flessione. Gli investitori dovrebbero esigere un premio per il rischio che la nuova presidenza della Fed possa cedere davanti a un ottimo andamento dell’economia. Tuttavia, nulla lascia supporre che la banca centrale stia controllando la curva o che i rendimenti obbligazionari abbiano iniziato una corsa incontrollata al rialzo.

 

Consideriamo quella di settimana scorsa una lezione giunta nel momento opportuno per scoraggiare chiunque pensi di ricorrere eccessivamente alla leva per sfruttare lo slancio dell’economia e dei mercati. Ma è troppo presto per sostenere che quello slancio si è del tutto esaurito.

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